Hoe kredietwaardig blijft de staat?

Hoe kredietwaardig kunnen onze overheden blijven indien ze massaal zouden overgaan tot deficit spending, i.e. door schuld gefinancierde uitgaven? Gegeven de precaire situatie lijkt een forse injectie vanwege de overheid in de economie een wereldwijde noodzaak geworden.  Nationale staten worden vandaag niet alleen geacht om banken te redden maar ook wankele consumenten en bedrijven recht te houden. De middelen die dat alles vergt komen niet uit de lucht vallen en ook de staat moet het geld hoofdzakelijk zelf lenen op de markt door schuldtitels te verkopen. De vraag die zich dan stelt, is of de staat dat papier aan de straatstenen kwijt kan. Zolang een overheid kredietwaardig is, zal ze daarbij geen problemen ondervinden. De staat kan de aangegane schuld immers terugbetalen met toekomstige belastingsopbrengsten. Ook kunnen participaties zoals die in banken later dividenden of meerwaarden opbrengen.

Sneeuwbalgevaar

Maar, dat alles vraagt tijd en de toekomstige kasstromen zijn ook voor de overheid zeer conjunctuurgevoelig. Met andere woorden, naarmate overheden schulden accumuleren kan men verwachten dat de kosten voor het aangaan van nieuwe schulden oplopen. Alles staat of valt met de appetijt van beleggers om overheidspapier op te kopen. Bij gebrek daaraan zal een steeds hogere rentevoet geboden moeten worden om dat papier verkocht te krijgen. Dit bezwaart toekomstige begrotingen met hogere rentelasten en brengt de gezondheid van de openbare financiën op lange termijn in gevaar. Uit ervaring weten we dat ook staten failliet kunnen gaan wanneer rentesneeuwballen te groot worden en/of de accumulatie van schuld het groeipotentieel van een economie onderuit halen. Dat laatste gebeurt wanneer de overheid te hoge belastingen de economie schade toebrengen.

De vraag die zich nu opdringt, is hoever overheden kunnen gaan met het aangaan van nieuwe schulden. Toen recentelijk aan het licht kwam dat het Verenigd Koninkrijk volgens het interim rapport van de Britse regering volgens jaar aankijkt tegen een begrotingstekort van meer dan 8%, kwam die vraag aan de orde. Dergelijk tekort kenden we in eigen land ook in het begin van de jaren negentig. Maar ook de jaren nadien ziet het er in het VK beroerd uit. Tussen nu en 2013 zou de Britse overheidsschuld oplopen van 50% van het BBP tot meer dan 68% in 2013. Het geeft aan hoe snel de dingen gaan. Ook in de VS mag verwacht worden dat de overheidsschuld de komende jaren een hoge vlucht neemt. Met de maatregelen die tot hiertoe werden aangekondigd kan de Amerikaanse staatsschuld gemakkelijk met 10 procentpunten van het BBP oplopen vertrekkende van 66% vandaag.

Nog sneller gaat het bij onze noorderburen waar een ware golf van banknationalisaties de staatsschuld er in enkele maanden tijd heeft doen oplopen van 42,1% van het BBP (250 miljard euro) tot 57,3 procent (340 miljard). Minister Bos haastte zich om daaraan toe te voegen dat er onderpand staat tegenover die vele nieuw miljarden staatsschuld. Als ABN Amro en Fortis op termijn worden verkocht en de banken die kapitaalinjecties hebben gehad die later terugbetalen met rente, dan zal de schuld fors dalen, zo hoopt Bos.

Astronomische schulden?

En in eigen land? De Belgische staatsschuld klokt vandaag af op 86% van het BBP. Dat is bij de hoogste van de wereld. Enkel Japan en Italië doen slechter. Japan zag haar staatsschuld zelfs oplopen tot 171% van het BBP. Het desastreus decennium in het zog van de financiële crisis in het begin van de jaren negentig heeft de overheidsfinanciën er grondig dooreen geschud. Het voorbeeld van Japan toont aan dat ontwikkelde landen hun schulden fors kunnen laten oplopen zonder daarom bankroet te gaan.

In diezelfde periode dat Japan zijn schuld zag oplopen tot astronomische bedragen zijn we er in eigen land in geslaagd onze staatsschuld af te bouwen van 130% van het BBP naar 86% anno 2008. Maar aan die dalende trend lijkt nu wel een einde te zijn komen. Zowel dit als volgend jaar duikt onze begroting fors in het rood en internationale instanties verwachten dat de Belgische staatsschuld volgend jaar nog nauwelijks zal dalen. Neem daarbij de roep en noodzaak tot bijkomende deficit spending ter ondersteuning van de economie en dan is een stijging zelfs niet uitgesloten. Deze evolutie vormt geen gevaar voor de kredietwaardigheid van ons land wanneer het geld goed wordt besteed en de onmiddellijke consumptie en het latere groeipotentieel van de economie ten goede komt.

Rendement versus veiligheid

Toch stelt zich daarbij onmiddellijk een technische vraag. Hoe vlot kunnen onze Belgische en andere overheden geld blijven ophalen op de markt in ruil voor schuldtitels? Vandaag gaan in eigen land staatsobligaties als zoete broodjes van de hand. De vlucht naar veilige havens domineert de markten. Na het Lehman debacle steeg de vraag naar overheidspapier wereldwijd en stegen obligatiekoersen pijlsnel. Het rendement nam bijgevolg een stevige duik. In eigen land zakte de tienjaarsrente sinds september met 50 basispunten tot 4%. Inmiddels is de markt ietwat genormaliseerd maar het rendement herstelde nog niet. In de VS staat de lange rente zelfs op amper 3%. Het laagste peil in 50 jaar. De vraag is dus hoe lang het nog duurt vooraleer beleggers zich vragen stellen bij de grote schuldcreatie en dus hogere rendementen gaan eisen? In Duitsland ging vorige maand een uitgifte van overheidsobligaties de mist in wegens geen belangstelling. Ook in de VS heerst zenuwachtigheid nu is geweten dat er volgend jaar 1.000 miljard dollar aan nieuw overheidspapier op de markt wordt gegooid. In het VK en Italië moest men onlangs de rente op kortlopend papier optrekken om een nieuwe uitgifte niet te laten floppen. Met andere woorden, indien de overheden doen wat ze moeten doen en de economie fiscaal ondersteunen, dan zullen de rendementen op staatspapier niet naar beneden blijven tuimelen.